비교 방법론 및 세그먼트 정의
*Azure 절대 매출 미공시
Microsoft는 SEC 공시에서 Azure 매출을 별도 항목으로 보고하지 않는다. 본 보고서의 MSFT 절대 매출·영업이익은 Intelligent Cloud 세그먼트 기준이고, Azure 성장률(YoY %)은 분기 보고서 본문에서 직접 인용한 수치다. 이런 차이는 Microsoft의 공시 정책에서 비롯된 것이지 데이터 한계가 아니다.
*세그먼트 구성
세 세그먼트는 구조적으로 같지 않다. AWS는 IaaS·PaaS 중심 순수 클라우드 세그먼트다. Intelligent Cloud는 Azure 외에 SQL Server, Windows Server, GitHub 등 온프레미스(on-premises) 레거시 제품을 포함한다. Google Cloud는 GCP(인프라·플랫폼)와 Google Workspace(SaaS 생산성 도구)를 묶은 세그먼트다. 구조상 Intelligent Cloud의 Azure 부분과 Microsoft 365 Commercial 일부를 합친 것에 가깝다. 절대 매출 비교 시 이 구조 차이를 감안해야 한다.
*Capex 정의
본 보고서의 Capex 수치는 현금흐름표상 "Purchases of property and equipment"(AMZN·GOOG) 및 "Additions to property and equipment"(MSFT) 기준이며, 모두 회사 전체(company-level) 기준이다. 세그먼트별로 쪼개진 수치가 아니다. MSFT 수치는 파이낸스 리스(finance lease) 관련 자산 인식액을 별도 포함하지 않는다. 경영진 발표 기준 총 Capex는 이보다 높을 수 있다(CQ2 2025 Amy Hood: 총 Capex $24.2B, Cash PP&E $17.1B).
GICS 분류상 Microsoft(정보기술), Amazon(경기소비재), Alphabet(커뮤니케이션 서비스)은 서로 다른 섹터에 속하지만, 본 보고서는 클라우드 인프라 시장 내 직접 경쟁 관계에 초점을 맞춘다. 세 사업부는 각 모회사의 최고 성장 세그먼트로, AI 인프라 투자의 핵심 수혜 단위다.
Fiscal Year Alignment — Microsoft의 회계연도는 7월에 시작해 다음 해 6월에 끝난다. 즉 Microsoft의 1분기(FQ1)는 7~9월이고, 이를 캘린더 기준으로는 3분기(CQ3)라 부른다. Amazon과 Alphabet은 일반적인 1월~12월 회계연도를 사용한다. 본 보고서는 세 회사를 같은 시간 축에 놓기 위해 캘린더 분기(CQ) 기준으로 정렬한다: MSFT FQ3=CQ1, FQ4=CQ2, FQ1=CQ3, FQ2=CQ4. MSFT는 CQ3 2024(MSFT FQ1 2025)에 세그먼트 재편(recast)을 시행했으며, 이전 분기 수치는 재편 기준으로 소급 수정된 값을 사용했다.
구조적 분기점
2023년 초 세 사업부의 출발점은 달랐다. AWS는 연 $85B 규모의 지배적 사업자였지만 성장률이 12%대까지 내려와 있었다. 팬데믹 기간에 클라우드 지출을 급격히 늘렸던 기업들이 2022~2023년 들어 비용을 줄이고 계약을 재검토하는 '최적화(optimization) 사이클'에 들어갔기 때문이다. Intelligent Cloud는 Azure 29~31% 성장으로 안정적 궤적을 유지했고, Google Cloud는 영업손실에서 막 벗어나려는 시점이었다. 13개 분기 후 CQ1 2026 기준, 순위는 유지됐지만 격차의 성격이 바뀌었다.
변화폭이 가장 큰 곳은 Google Cloud다. 2023년 영업이익률 2.6%에서 CQ1 2026 32.9%까지 올라왔다. 절대 매출 성장(CQ1 2023 $7.5B → CQ1 2026 $20.0B, +169%)보다 빠른 수익성 개선은 TPU 기반 인프라의 수익성 구조와 Gemini 3 출시(CQ4 2025)가 촉발한 기업 AI 수요가 맞물린 결과다. AWS는 최적화 사이클 이후 비용 구조를 재설정하며 35~39%대 영업이익률을 확립했고, CQ1 2026 37.7%는 그 자리잡음을 보여준다. Intelligent Cloud는 Azure 성장 가속(CQ1 2026 40% YoY)에도 AI 인프라 비용 반영으로 마진이 39.7%까지 눌렸다.
Capex 궤적에서 전략적 자신감의 차이가 선명하다. Alphabet FY2026 Capex 가이던스는 $175~185B으로 전년 $91.4B의 약 2배다. Amazon CQ1 2026 단일 분기 Capex는 $44.2B으로 FY2023 전체를 이미 넘어섰다. Microsoft는 CQ2 2025 단기 급증(파이낸스 리스 인식 효과 포함) 이후 분기 $17~19B 수준이다. 이 비대칭은 투자 규모의 차이이기도 하지만, 공급 제약(supply constraint)을 어느 속도로 해소하려 하는지의 차이이기도 하다.
클라우드가 AI 인프라인 이유
AI 인프라 논의는 칩에서 시작해 칩에서 끝나는 경향이 있다. NVIDIA GPU 수급, TSMC 파운드리 점유율, AMD의 추격. 하지만 칩만으로는 모델이 돌아가지 않는다. 칩이 연산을 담당한다면, 클라우드는 연산이 일어나는 장소다.
모델 훈련을 생각해보자. LLM 사전훈련(pre-training)에는 수십 페타바이트 규모의 텍스트 데이터가 필요하다. 이 데이터는 어딘가에 저장돼 있어야 하고, GPU 클러스터로 빠르게 읽혀야 하며, 학습이 진행되는 동안 체크포인트(checkpoint)가 수시로 기록돼야 한다. 추론(inference) 단계에서도 마찬가지다. 수억 명의 요청을 처리하려면 모델 가중치(weight)가 메모리에 상주해야 하고, 응답 속도를 결정하는 것은 칩의 연산 속도만큼이나 네트워크 지연(latency)이다. GPU는 클라우드 없이는 반쪽짜리다.
그래서 빅테크 3사가 클라우드 사업부에 천문학적 Capex를 쏟아붓는 것은 AI 시대의 부동산 확보와 같다. AWS, Azure, Google Cloud는 서버 임대 사업이 아니다. AI 워크로드가 돌아가는 물리적 기반이자, 누가 다음 세대 모델을 훈련하고 배포할 인프라를 장악하느냐의 문제다.
그 경쟁에서 지금 가장 빠르게 치고 올라오는 쪽은 Google Cloud다. CQ1 2023 영업이익률 2.6%에서 CQ1 2026 32.9%로, 3년 만에 AWS 수준에 근접했다. 매출은 같은 기간 +169% 성장했다. 여기서 주목할 것은 성장 속도보다 구조다. Google은 모델(Gemini), 칩(TPU), 그리고 Search·YouTube·Gmail에서 축적된 실사용 데이터를 하나의 스택 안에 갖고 있다. 기업 고객이 이 생태계에 발을 들이면 — Gemini로 업무를 자동화하고, GCP 위에서 커스텀 모델을 쌓기 시작하면 — 나오기가 매우 어려워진다. AWS는 데이터 이전 비용으로 잡아두고, Microsoft는 Office 생태계로 잡아둔다. Google은 모델로 잡아둔다. AI 시대에 가장 강력한 종류의 종속이다. 본 보고서는 그 경쟁의 재무적 궤적을 13개 분기에 걸쳐 추적한다.
Segment Revenue
Intelligent Cloud (MSFT) · AWS (AMZN) · Google Cloud (GOOG) — 분기 절대값, $M
GOOG CQ4 2025($17,664M): FY2025 10-K 역산값(FY − 9M). GOOG Q1 2026($20,028M): 10-Q Three Months Ended 직접 추출. MSFT Q4 수치는 모두 FY(10-K) − 9M(Q3 10-Q) 역산.
YoY Revenue Growth
Azure(MSFT, 공시 서술 인용 %) · AWS · Google Cloud(공시 매출액 역산 %)
방법론 비대칭 — Azure 성장률은 SEC 공시 보고서 본문 인용(정수 반올림)이고, AWS·Google Cloud 성장률은 공시된 분기 매출액에서 직접 역산한 수치다. GOOG CQ4 2025 +47.7%는 연간 성장률(36%)과 큰 차이를 보이지만, 이는 Q4 분기 가속(Gemini 3 출시 + 대형 기업 계약 집중)에 따른 분기-연간 괴리다. 데이터 오류가 아니며, Anat Ashkenazi CFO가 해당 분기 실적발표에서 48% YoY 성장을 직접 확인했다.
Operating Income & Margin
MSFT CQ2 마진 급등(★) — CQ2 2023(50.6%, MSFT FQ4 2023), CQ2 2024(54.1%, MSFT FQ4 2024)의 마진 급등은 두 가지 구조적 요인에서 비롯된다. 첫째, Microsoft 회계연도 말(6월)이 CQ2에 해당하는데, 대기업들은 통상 회계연도 말에 연간 계약을 한꺼번에 체결하는 경향이 있다. Microsoft 입장에서는 이 시기에 매출이 집중적으로 인식되는 반면 비용은 크게 늘지 않아 마진이 일시적으로 높아진다. 둘째, CQ2 2023에는 서버·네트워크 장비를 더 오래 사용하는 것으로 회계 처리 기준을 바꾸면서, 그 기간에 비용으로 잡히던 감가상각비 약 $3.7B가 이후 기간으로 분산됐다. 이 효과만으로 해당 분기 영업이익이 약 6pp 올라간다(Amy Hood CQ2 2023 실적발표 확인). 이후 분기의 마진 정상화는 계절성 복귀이며, 마진이 구조적으로 줄어드는 흐름과 구별해야 한다.
AMZN CQ2 2025 마진 급락(★) — CQ2 2025 AWS 영업이익률 32.9%는 직전 분기 39.5% 대비 -6.6pp다. Amazon은 연간 주식보상(SBC) 부여(grant)를 2분기(6월)에 몰아서 비용으로 잡는 관행이 있어, Technology & Infrastructure SBC가 Q1 2025 $2,060M에서 Q2 2025 $3,655M으로 +77% 급증했다. 마진이 구조적으로 나빠진 것이 아닌 SBC 계절성으로, TTM 마진(36.8%)이 실제 수익성 수준을 더 잘 반영한다.
Capital Expenditure
회사 전체 기준 · 클라우드 인프라 투자 참고 지표 · 세그먼트별 수치 아님
MSFT Capex 수치 정의 — 현금흐름표 "Additions to property and equipment" Three Months Ended 컬럼 기준이며, 파이낸스 리스 관련 비용은 별도 포함되지 않는다. 파이낸스 리스란 건물이나 서버를 장기 임대할 때 계약 시점에 그 전체 가치를 장부에 한꺼번에 올리는 회계 처리 방식으로, 실제 현금 지출과 시점이 다를 수 있다. 경영진 발표 총 Capex(파이낸스 리스 포함)는 이보다 높다. CQ2 2025 역산값 $31,373M은 해당 분기 대규모 데이터센터 파이낸스 리스 계약이 한꺼번에 장부에 올라간 효과가 포함된 수치로, 실제 현금 지출 기준(CQ2 2025 Amy Hood: Cash PP&E $17.1B)과 차이가 있다. CQ4 2025·CQ1 2026 각 $17,620M은 10-Q Three Months Ended 컬럼 직접 추출값이다.
투자 규모 비교 — Alphabet FY2026 Capex 가이던스는 $175~185B으로 전년($91.4B) 대비 약 2배다. Amazon CQ1 2026 단일 분기 $44.2B은 FY2023 전체($52.7B)의 84%다. Microsoft Amy Hood(FQ2 2026 / CQ4 2025 실적발표)는 GPU를 먼저 M365 Copilot, GitHub Copilot, R&D에 배분한 뒤 잔여를 Azure 수익화에 할당한다고 명시했다. 보고된 Azure 성장률은 실수요가 아닌 공급 배분의 결과다.
Quarterly Data — Full Series
| Quarter | IC Rev | AWS Rev | GC Rev | Azure YoY | AWS YoY | GC YoY | IC OI | AWS OI | GC OI | IC Mgn | AWS Mgn | GC Mgn |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| CQ1 2023 FQ3 2023 |
$18,987 | $21,354 | $7,454 | 27% | — | — | $9,476 | $5,123 | $191 | 49.9% | 24.0% | 2.6% |
| CQ2 2023 FQ4 2023 |
$20,804 | $22,140 | $8,031 | 26% | 12.2% | 28.0% | ★$10,526 | $5,365 | $395 | 50.6% | 24.2% | 4.9% |
| CQ3 2023 FQ1 2024 |
$20,013 | $23,059 | $8,411 | 29% | 12.3% | 22.5% | $10,503 | $6,976 | $266 | 52.5% | 30.3% | 3.2% |
| CQ4 2023 FQ2 2024 |
$21,525 | $24,204 | $9,192 | 30% | 13.2% | 25.7% | ★$9,555 | $7,167 | $864 | 44.4% | 29.6% | 9.4% |
| CQ1 2024 FQ3 2024 |
$22,141 | $25,037 | $9,574 | 31% | 17.2% | 28.4% | $9,515 | $9,421 | $900 | 43.0% | 37.6% | 9.4% |
| CQ2 2024 FQ4 2024 |
$23,785 | $26,281 | $10,347 | 29% | 18.7% | 28.8% | ★$12,859 | $9,334 | $1,172 | 54.1% | 35.5% | 11.3% |
| CQ3 2024 FQ1 2025 |
$24,092 | $27,452 | $11,353 | 33% | 19.1% | 35.0% | $10,503 | $10,447 | $1,947 | 43.6% | 38.1% | 17.1% |
| CQ4 2024 FQ2 2025 |
$25,544 | $28,786 | $11,955 | 31% | 18.9% | 30.1% | ★$10,851 | $10,632 | $2,093 | 42.5% | 36.9% | 17.5% |
| CQ1 2025 FQ3 2025 |
$26,751 | $29,267 | $12,260 | 33% | 16.9% | 28.1% | $11,095 | $11,547 | $2,177 | 41.5% | 39.5% | 17.8% |
| CQ2 2025 FQ4 2025 |
$29,878 | $30,873 | $13,624 | 35% | 17.5% | 31.7% | $12,140 | ★$10,160 | $2,826 | 40.6% | 32.9% | 20.7% |
| CQ3 2025 FQ1 2026 |
$30,897 | $33,006 | $15,157 | 40% | 20.2% | 33.5% | $13,391 | $11,434 | $3,594 | 43.3% | 34.6% | 23.7% |
| CQ4 2025 FQ2 2026 |
$32,907 | $35,579 | ★$17,664 | 39% | 23.6% | 47.7% | $13,873 | $12,465 | $5,313 | 42.2% | 35.0% | 30.1% |
| CQ1 2026 FQ3 2026 |
$34,681 | $37,587 | $20,028 | 40% | 28.4% | 63.4% | $13,753 | $14,161 | $6,598 | 39.7% | 37.7% | 32.9% |
IC = Intelligent Cloud · GC = Google Cloud · Rev / OI in $M · YoY in % · Mgn = operating margin %
★ Section 03 주석 참조
Structural Observations
① 수익성 수렴
AWS는 2022~2023년 최적화 사이클을 거치며 비용 구조를 재설정한 뒤 35~40% 영업이익률 대역에 자리잡았다. Google Cloud는 2023년 첫 흑자 전환 이후 CQ1 2026 32.9%까지 끌어올려 AWS와의 격차를 빠르게 좁혔다. Intelligent Cloud는 AI 인프라 확장 비용 반영으로 마진이 점진 압축되는 중이지만(CQ1 2026 39.7%), Microsoft가 소프트웨어 최적화로 일부 상쇄하고 있다. GPT-4o 계열 추론 토큰 처리량을 동일 GPU 대비 1년 새 90% 늘린 것이 대표적 사례다. 세 사업부 마진은 장기적으로 30~40%대 수렴 가능성이 있으나, 자본 집약도가 그 경로를 결정할 변수다.
② Azure 성장률이 말하지 않는 것
Amy Hood(FQ2 2026 / CQ4 2025 실적발표)는 CQ4 2025~CQ1 2026 중 들어온 GPU를 모두 Azure에 배분했다면 성장률이 40%가 아닌 "40% 초과"였을 것이라고 했다. Azure에 쓸 GPU가 부족해서가 아니라, Microsoft가 그 GPU를 M365 Copilot·GitHub Copilot 같은 내부 서비스와 R&D에 먼저 쓰기로 결정했기 때문이다. 보고된 40%는 수요의 상한이 아니라 내부 배분의 결과다. 반면 Google Cloud는 공급 제약을 인정하면서도(Sundar Pichai, CQ4 2025) CQ1 2026에 +63% 성장을 기록했다. TPU 자체 생산 역량과 Gemini 3 출시 이후 기업 수요 급증이 겹친 결과다.
③ 국내 보도의 공백
국내 금융 미디어는 Azure·AWS·Google Cloud 분기 성장률을 헤드라인으로 소비하지만, 세 수치의 방법론 비대칭(Azure = 서술 인용%, AWS·GC = 절대액 역산%)은 거의 다뤄지지 않는다. Intelligent Cloud가 Azure 단독 세그먼트가 아님에도 Azure의 프록시로 쓰이는 것도 마찬가지다. 이 보고서의 cf. note는 그 공백을 채우기 위한 최소한의 맥락이다.
④ Capex 경주의 비대칭
Alphabet은 단년 2배 확장을 공식화했고, Amazon은 이미 분기 $44B 수준에서 운영 중이다. Microsoft는 CQ2 2025 급증 이후 분기 $17~19B(현금 PP&E 기준)로 안정화됐는데, 이는 전략적 보수가 아니라 Amy Hood(FQ2 2026 / CQ4 2025 실적발표)가 설명한 배분 우선순위(내부 Copilot·R&D 선순위 후 Azure 잔여 배분) 결과다. 매출 대비 Capex 효율은 단기적으로 Google Cloud가 가장 빠르게 개선 중이며, CQ4 2025~CQ1 2026 마진 급등의 구조적 배경이기도 하다.
참고문헌
본 분석의 모든 수치는 SEC EDGAR 공시 원문에 근거한다. Q4 역산값 및 이상치 해소 근거는 아래 Earnings Call Transcripts 및 Data Validation Notes에 명시했다.
| Filing | Period | SEC EDGAR |
|---|---|---|
| Form 10-K, FY2023 | period ended June 30, 2023 | EDGAR 10-K 목록 |
| Form 10-K, FY2024 | period ended June 30, 2024 | EDGAR 10-K 목록 |
| Form 10-K, FY2025 | period ended June 30, 2025 | EDGAR 10-K 목록 |
| Form 10-Q, FQ3 2023 – FQ3 2026 | periods ended March 31, 2023 – March 31, 2026 | EDGAR 10-Q 목록 |
| Filing | Period | SEC EDGAR |
|---|---|---|
| Form 10-K, FY2023 | period ended December 31, 2023 | EDGAR 10-K 목록 |
| Form 10-K, FY2024 | period ended December 31, 2024 | EDGAR 10-K 목록 |
| Form 10-K, FY2025 | period ended December 31, 2025 | EDGAR 10-K 목록 |
| Form 10-Q, Q1–Q3 2024 | periods ended March 31, 2024 – September 30, 2024 | EDGAR 10-Q 목록 |
| Form 10-Q, Q1–Q3 2025 | periods ended March 31, 2025 – September 30, 2025 | EDGAR 10-Q 목록 |
| Earnings Release Q1 2026 | period ended March 31, 2026 | Amazon IR |
| Filing | Period | SEC EDGAR |
|---|---|---|
| Form 10-K, FY2023 | period ended December 31, 2023 | EDGAR 10-K 목록 |
| Form 10-K, FY2024 | period ended December 31, 2024 | EDGAR 10-K 목록 |
| Form 10-K, FY2025 | period ended December 31, 2025 | EDGAR 10-K 목록 |
| Form 10-Q, Q1–Q3 2024 | periods ended March 31, 2024 – September 30, 2024 | EDGAR 10-Q 목록 |
| Form 10-Q, Q1–Q3 2025 | periods ended March 31, 2025 – September 30, 2025 | EDGAR 10-Q 목록 |
| Form 10-Q, Q1 2026 | period ended March 31, 2026 | EDGAR 10-Q 목록 |
| 분기 | 회사 | 날짜 | 활용 내용 |
|---|---|---|---|
| CQ2 2023 | Microsoft (FY23 Q4) | July 25, 2023 | 서버 장비 내용연수 변경 감가상각 $3.7B 이연 확인 (Amy Hood) |
| CQ2 2024 | Microsoft (FY24 Q4) | July 30, 2024 | CQ2 마진 급등 구조 확인 (Amy Hood) |
| CQ2 2025 | Microsoft (FY25 Q4) | July 30, 2025 | Capex 파이낸스 리스 효과 확인 — Cash PP&E $17.1B vs 총 Capex $24.2B (Amy Hood) |
| CQ4 2025 | Microsoft (FY26 Q2) | January 28, 2026 | GPU 내부 배분 우선순위 확인 — Azure 40% 성장이 공급 배분의 결과 (Amy Hood) |
| CQ3 2023 | Amazon (Q3 2023) | October 26, 2023 | AWS SBC 계절성 패턴 확인 |
| CQ1 2024 | Amazon (Q1 2024) | April 30, 2024 | AWS 마진 정상화 확인 |
| CQ2 2025 | Amazon (Q2 2025) | July 31, 2025 | Technology & Infrastructure SBC +77% QoQ 확인 ($2,060M → $3,655M) |
| CQ4 2025 | Alphabet (Q4 2025) | January 2026 | Google Cloud +47.7% YoY 확인 (Anat Ashkenazi: 48% YoY 직접 언급); 공급 제약 확인 (Sundar Pichai) |
| 항목 | 내용 |
|---|---|
| Q4 역산 | 모든 Q4 수치: FY(10-K) − 9M(Q3 10-Q). 입력값은 Section 01 각주 참조 |
| MSFT Capex | "Additions to property and equipment" Three Months Ended 컬럼 직접 추출. 파이낸스 리스 ROU 자산 인식액 별도 미포함 |
| AMZN / GOOG Capex | "Purchases of property and equipment" YTD에서 분기 역산 |
| MSFT 세그먼트 재편 | CQ3 2024(FQ1 2025)부터 적용. 이전 분기 수치는 재편 기준으로 소급 수정된 값 사용 |
| MSFT CQ2 2023 마진 | 서버·네트워크 장비 내용연수 변경으로 감가상각비 약 $3.7B 이연 — 영업이익 약 6pp 상향 효과 포함 |
| AMZN CQ2 2025 마진 | SBC 계절성 급등에 따른 -6.6pp QoQ. Technology & Infrastructure SBC $2,060M → $3,655M (+77%) |
| GOOG CQ4 2025 매출 | +47.7% YoY. Anat Ashkenazi CFO 실적발표에서 48% YoY 직접 확인 |
| GOOG Q1 2026 | 10-Q Three Months Ended March 31, 2026 직접 추출 — $20,028M revenue, $6,598M OI, $35,674M Capex |
Compiled for prag-thinktank.tistory.com "AI 인프라 해체" series · All financial data sourced directly from SEC filings listed above · No third-party aggregators used